Monitor de Coyuntura
Intensa apreciación del dólar en los últimos meses
Para determinar si la apreciación reciente del dólar representa un cambio de tendencia debemos analizar si aún se mantiene presente el factor que impulsó su depreciación entre 2002 y 2008: el desequilibrio externo de la economía estadounidense. De hecho, antes de que la crisis financiera copara las páginas y debates de economía, la sostenibilidad del altísimo y recurrente déficit por cuenta corriente (dominado básicamente por el déficit comercial) era uno de los temas más candentes de la economía internacional. A largo plazo, un déficit comercial del 6%, como el que registró Estados Unidos en 2005-2006, es insostenible porque aumentaría la deuda neta del país de manera exponencial. En este contexto, la fuerte depreciación del dólar, un 24% en términos efectivos reales entre 2002 y 2008, ha sido clave para conseguir que el déficit comercial excluyendo el petróleo se redujera en aproximadamente 2 puntos del PIB. La reducción del déficit comercial incluyendo las importaciones netas de petróleo ha sido más moderada (véase el gráfico siguiente), pero ello ha sido la consecuencia de la fuerte subida del precio del petróleo.
| A medio plazo es de prever que el déficit comercial se siga moderando como consecuencia de la depreciación que sufrió el dólar hasta mediados de este año. Las estimaciones disponibles indican que tanto las exportaciones como las importaciones responden con un retraso de unos dos años a los movimientos del tipo de cambio. Esta tendencia se verá reforzada por la caída del precio del crudo. Si se mantuviera en torno a 80-90 $/barril, el déficit por cuenta corriente llegaría a reducirse hasta el 2,5%-3% del PIB, pero si bajara hasta 50-60 $/barril, el déficit podría disminuir hasta el 1,5%-2% del PIB, cifras que son compatibles con un nivel de deuda sostenible a largo plazo.(1) Por lo tanto, si el precio del crudo no se dispara otra vez, la estabilización del dólar a los niveles de junio del 2008 podría ser suficiente para que el déficit comercial alcanzara niveles sostenibles a largo plazo. En cualquier caso, su brusca apreciación en las últimas semanas parece prematura desde un punto de vista estructural. | ||
| Los motivos de la reciente apreciación del dólar hay que buscarlos en los determinantes del tipo de cambio a corto plazo. Uno de ellos es la expectativa del diferencial de tipo de interés entre países. Por un lado, los tipos de interés de referencia de la Reserva Federal se encuentran al 1,5% y ya no podrán bajar mucho más para poder amortiguar la desaceleración de la economía americana. En cambio, los tipos de interés de sus principales socios comerciales, como, por ejemplo, la zona euro, Inglaterra, Canadá o México, aún tienen un amplio recorrido a la baja que podrán utilizar ahora que las tensiones inflacionarias se han moderado y que ven cómo la crisis financiera internacional también afectará a sus economías domésticas. La anticipación de una reducción del diferencial de tipos a corto plazo explica parte de la apreciación reciente del dólar. El otro factor a tener en cuenta es el aumento de la aversión al riesgo y la preferencia por la liquidez de los inversores estadounidenses que, al ver como la desaceleración económica se extendía más allá de los Estados Unidos, han liquidado sus inversiones en el extranjero y han repatriado capitales. | ||
| Hasta ahora hemos analizado la posición global del dólar respecto a las divisas de sus principales socios comerciales, pero las dinámicas de los tipos de cambio bilaterales podrían ser distintas. Una forma relativamente sencilla de ver contra qué monedas el dólar tenderá a depreciarse o apreciarse a largo plazo consiste en comparar el tipo de cambio actual con el tipo de cambio de Paridad del Poder de Compra (PPC), aquel que haría posible comprar la misma cesta de bienes en distintos países con la misma cantidad de dinero. Este indicador se debe considerar como un referente a largo plazo, pues en la práctica las diferencias de precio entre distintos países tienden a desaparecer lentamente. Como nos muestra la tabla adjunta, a pesar de la fuerte apreciación que el dólar ha experimentado frente al euro, el tipo de cambio actual aún se encuentra por encima del tipo de cambio de PPC y, por lo tanto, sugiere que la apreciación del dólar todavía tiene un cierto recorrido. Después de su brusca depreciación en las últimas semanas, la libra esterlina se encuentra muy cerca de su valor de equilibrio a largo plazo. La situación del yen es un poco más compleja ya que, por un lado, el diferencial entre el tipo de cambio actual y el de PPC nos sugiere que el dólar debería apreciarse. Sin embargo, los recurrentes e importantes superávits comerciales de la economía japonesa, una situación totalmente opuesta a la de los Estados Unidos, nos sugieren que el dólar debería depreciarse respecto al yen. Dado que a medio plazo ésta es la fuerza dominante, la convergencia del tipo de cambio al tipo de PPC se verá aún más retardada. Finalmente, el caso del renminbi es más claro ya que tanto el tipo de cambio de PPC como la posición externa de la economía china, un amplio superávit de la cuenta corriente, apuntan a que el dólar debe depreciarse. | ||
| En definitiva, la apreciación reciente del dólar parece obedecer a razones temporales y, por lo tanto, cabe esperar que éste vuelva a corto plazo a los niveles alcanzados antes del verano. A medio plazo, el dólar volverá a ganar fuerza frente al euro pero deberá depreciarse frente a las monedas asiáticas, fundamentalmente el renminbi. |