Los in­formes bur­sá­tiles les dan un po­ten­cial de re­va­lo­ri­za­ción de hasta el 73% en dos años

Sacyr y FCC se adentran al final del año como las empresas preferidas de los analistas

Balances, con­ce­sio­nes, pro­yec­ción in­ter­na­cional y con­ten­ción de la crisis ener­gé­tica, animan las re­co­men­da­ciones

Construcción de Sacyr en Valencia
Construcción de Sacyr en Valencia

Si en la eco­nomía em­piezan a pintar bas­tos, las fa­mi­lias miran al Estado como em­pleador y las em­pre­sas, como cliente. Cuanto más cerca del pre­su­puesto pú­blico esté un ne­go­cio, tanto más va­lo­rado es con el precio del di­nero des­ani­mando ciertas in­ver­sio­nes. El ahorro busca se­gu­ridad en tiempos de in­fla­ción, aunque sea la del la­dri­llo. El final del año bur­sátil en­cuentra en las cons­truc­toras au­tén­ticos va­lores re­fugio para ‘proteger’ el di­nero, con los ren­di­mientos mo­ne­ta­rios y de deuda exi­guos. FCC y Sacyr se co­locan como las em­presas sec­to­riales que mayor re­va­lo­ri­za­ción ofrecen en el ho­ri­zonte 2024.

Sacyr echa a rodar

Sin lastres corporativos ni aplanamientos desmesurados, la gestión de Sacyr de los últimos tiempos es bien acogida por los analistas. Tanto que IMV aumenta las previsiones de beneficio operativo (EBITDA) de la empresa que preside Manuel Manrique que esperan que crezca el 13% entre este año y 2024; mientras que los ingresos lo harán a un ritmo del 9%.

Este optimismo se justifica tanto por la incorporación de nuevas concesiones viales a la compañía en Colombia, Chile y Nápoles (esta última representara el 5% del EBITDA total), como al impacto directo de la inflación sobre los ingresos de esta actividad en la que, además, se esperan importante recuperaciones de tráficos. De hecho, las estimaciones sitúan el EBITDA de Concesiones en 2025 por encima de los 1.030 millones de euros.

El arranque de la concesión de la nueva autopista en Nápoles, exigirá este mismo año un importante aporte de capital de 1.350 millones; lo que puede dejar la deuda neta a finales de ejercicio en los 7.500 millones. La inversión realizada hasta junio (mil millones incluye una aportación inicial no recurrente de 550 millones); lo que hace prever un descenso en la aportación de capex que permitirá, a su vez, la caída de la deuda neta a partir de 2025. Para IMV, en ningún caso la ratio deuda/EBITDA superará las siete veces como ocurrió en 2020. De hecho, la propia Sacyr espera una deuda corporativa a finales del presente año de 500 millones en función de los dividendos procedentes de concesiones en servicio.

Las estimaciones realizadas por IMV les hacen aumentar el 9% los ingresos inicialmente previstos para el periodo 2022-2024 hasta situarlos en 5.173 millones a fines de este año; 5.208 millones en 2023 y 5.378 al cierre de 2024.

Aunque las previsiones en rentabilidad operativa (EBITDA) son aun mejores ya que las mejoran el 14% para este año (1.115 millones), el 12 para 2023 (1.171 millones) y el 12% también para el cierre de 2024 con un resultado operativo de 1.243 millones de euros.

Esta evolución se basa en una recuperación de márgenes de construcción (el 3,7% en el primer semestre de este ejercicio) a partir de 2023 para situarse alrededor del 4,5% en 2024 y 2025. Sacyr confía en alcanzar un acuerdo con sus clientes para la repercusión del fuerte incremento de los costes. Aún así, IMV cree que en 2024 los márgenes serán casi cien puntos básicos inferiores a los del periodo 2018-2020.

Crecimiento y ¿ventas?

A ello hay que sumar la consolidación completa de la autopista italiana Pedemontana-Veneta (PV) ya para el ejercicio de este año dentro de Infraestructuras. El activo pasará a Concesiones a partir del año próximo cuando la autopista de Nápoles aporte, por sí sola, unos 50 millones de EBITDA al año. La división de Infraestructuras obtendrá un EBITDA próximos a los 400 millones en 2022, de los que casi 300 millones procederán de PV y Nápoles.

Respecto a la deuda, la deuda/EBITDA no superaría las veces en los próximos ejercicios, según los analistas de IMV, “en línea con el dato medio en 2019-20 para, a partir de 2025, iniciar un rápido descenso”.

Y añaden un punto de interés más: Es más que probable que Sacyr -dicen en IMV- sea adjudicataria de nuevas concesiones “y proceda a vender algunos activos maduros”, con lo que esta previsión de deuda sobre beneficio operativo se queda en una mera indicación.

Hay que considerar también que, según Sustainalytics ESG Risk Rating, Sacyr es la cuarta compañía del mundo en el sector de construcción e infraestructuras por aplicación de criterios de sostenibilidad. En concreto, el Grupo presidido por Manuel Manrique se centra en el desarrollo de comunidades cercanas a las concesiones que construye, e incluye medidas de reducción del impacto de las obras, y desarrollo de nuevos materiales de construcción compatibles con la sostenibilidad.

Junto a estos valores intangibles, Intermoney Valores sitúa el precio objetivo de Sacyr en los 3,6 euros por acción a finales de 2023 (ayer cerró a 2,122 euros, lo que sitúa su capitalización en 1.356 millones tras de una jornada positiva de recuperación de pérdidas anteriores); por lo que el potencial de revalorización es del 55%.

Con todo, los analistas cifran el valor de Sacyr en 7.439 millones de euros, aunque son especialmente significativos los 11.000 millones de euros en que estos mismos expertos valoran el negocio de Concesiones de Sacyr; valoración que sube el 10% respecto a la anterior debido a la mejora de previsiones de ingresos y tráficos.

FCC, una joya

FCC, la compañía que preside Esther Alcocer Koplowitz, tiene en las actividades medioambientales y del ciclo integral del agua - todos servicios municipales- su gran máquina de defensa ante esa recesión que una prolongada política de subida de tipos por parte del BCE puede llegar a provocar.

No sería la primera vez que a un banco emisor se le va la mano a la hora de ‘enfriar’ la economía; de ahí que si estas dos actividades permiten a FCC compensar de largo el efecto que los disparados precios de la energía tiene en la producción de cemento -otra de sus actividades estratégicas- es para creer en esos negocios.

La cementera, que aún no había terminado de recuperar pulso tras el parón del Covid, suma ahora la intensiva demanda de electricidad que exigen sus procesos -pese a contar con algunas de las instalaciones más punteras del sector- para acabar de lastrar los resultados del grupo controlado por el mexicano Carlos Slim. Pese a todo, las previsiones de los analistas incluyen un crecimiento del EBITDA del 17% en 2023 y del 82% en 2024, frente al 53% que puede caer en el ejercicio en curso.

Temporada de compras

Vistos los resultados del primer semestre del año, los analistas de Intermoney Valores (IMV) han optado por elevar sus previsiones de EBITDA (beneficio operativo) para los ejercicios 2022, 2023 y 2024. Especialmente en Agua, donde el EBITDA de la actividad se prevé que crezca el 7% “debido a mayores consumos y adquisiciones, tanto en España como en otros mercados”.

Si al Agua se añade la tradicional actividad de Medioambiente cuya cartera creció el 20% en la primera mitad del año, el aumento en la rentabilidad durante el periodo 2022-2024 estará entre el 6% y el 7%.

No obstante, mientras los analistas ya anticipan movimientos de crecimiento inorgánico en FCC en su área estrella, también reconocen que, a corto plazo, las compras en inmobiliaria no mantendrán el ritmo de estos doce últimos meses. Y es que FCC ha dedicado a este sector 400 millones de euros para la adquisición de activos, empresas y participaciones significativas como el 17% de Metrovacesa (OPA de por medio).

En Metrovacesa, sin embargo, IMV no es ‘inmune’ a la convicción de que Slim y FCC no han dicho aún su última palabra. Y si bien en el propio folleto de la OPA autorizado por la CNMV el grupo hispano-mexicano se compromete a no incrementar su participación ni intervenir en la gestión de Metrovacesa, desde IMV no se descarta que “a más largo plazo, en el caso de una salida de los principales accionistas de Metrovacesa, FCC podría incrementar su exposición en ella hasta hacerse con el control”. Todo dependerá de cómo evolucione la política monetaria y qué puedan recomendar los test de estrés de los bancos en los próximos ejercicios.

Sea como resulte al final, todos estos movimientos han permitido (junto a un importante saneamiento de Realia) que la actividad encabezada por FCC Inmobiliaria represente ya el 20% del valor de empresa consolidado de FCC. Las previsiones de los expertos es que este área aporte anualmente más de 130 millones de euros al EBITDA del grupo.

Para la actividad constructora, las previsiones pasan por mantener unos márgenes equivalentes a los de 2019 o 2021; del entorno del 6% aunque, eso sí, algo más tarde, para 2025. En contratación, el ejercicio actual es, al menos hasta junio, un buen año en el que la cartera de obra ha crecido el 30%. Con todo, los analistas de IMV consideran que "una vuelta a unos niveles normales de capex a partir de 2023 permitirá un descenso de la deuda neta de unos 500 o 600 millones de euros al año”.

Al cierre de 2021, FCC mantenía una deuda neta de 3.225 millones de euros; motivo por el cual la recuperación de la normalidad en las inversiones de capital permitirán un fuerte y rápido saneamiento financiero del ‘gigante dormido’ de la construcción española.

IMV estima que los ingresos y el EBITDA de la compañía registrarán crecimientos anuales totales del 3% y el 1%, respectivamente, aunque los cambios sí que son relevantes entre las distintas actividades como en Medioambiente cuyo EBITDA aumentará a un ritmo acumulativo del 2% anual y el Agua, por encima del 7% en cada ejercicio.

Los analistas sitúan el precio objetivo de FCC en 15 euros por acción a finales de este año. Eso le da un potencial de revalorización del 73%. Ayer cerró a 8,28 euros; lo que sitúa si capitalización en 3.791 millones.

Otra cuestión es la valoración de empresa que IMV sitúa en los 6.867 millones de euros. De hecho, solo el área de Medioambiente es valorada por IMV en 7 veces el EBITDA previsto para 2023 lo que supone un valor de casi 4.300 millones de euros.

Hay que considerar que el negocio de Medioambiente es el principal del Grupo FCC, ya que genera cerca del 45% del EBITDA consolidado. La evolución prevista de esta actividad ;que ha hecho subir el 2% las anteriores previsiones realizadas por los analistas, tiene en cuenta el mayor peso del esperado de los nuevos contratos en España, un mercado que creció en ingresos un +7% en el primer semestre del este ejercicio, así como la mayor actividad de las plantas de valorización en EEUU.

La cartera de obras y servicios de FCC Medioambiente ha crecido el 20% hasta rozar los 13.000 millones de euros aunque al tratarse de negocios que exigen una fuerte inversión inicial en equipos, sistemas y personal puede hacer que reducir el crecimiento del EBITDA desde el +12% a junio del presente año hasta el 4-5% durante los próximos ejercicios.

ACS, atrae el crecimiento

Las perspectivas más o menos claras de nuevas operaciones corporativas de ACS en construcción a través de la alemana Hotchief-ABE y en concesiones, en y a través de Atlantia son la base para que los expertos de IMV sitúen el precio objetivo de la empresa que preside Florentino Pérez en 40 euros por acción a diciembre del año próximo; lo que supone un potencial de revalorización del 72%.

Ayer, la compañía cotizó a 22,05 euros por título, lo que sitúa su capitalización bursátil por encima de los 6.388 millones.

Con todo, el Valor Empresa que IMV atribuye inicialmente a ACS es de 4.343 millones de euros.Pero como en esto de las valoraciones corporativas el todo casi nunca es -ni siquiera- igual a la suma de las partes, los analistas valoran cada una de sus grandes actividades.

Así que, si hablamos del negocio de Construcción de ACS, su valor de empresa es de 7.750 millones de euros; mientras que las Concesiones están por encima de los 3.600 millones y los Servicios valen más de 1.100 millones. Con ello, el Valor Empresa del Grupo tomado como la suma de las (principales) partes se coloca en los 12.005 millones de euros.

A ellos hay que añadir también el llamado ‘Vehículo Abertis’, que se valora en 1.400 millones, mientras el negocio de Renovables está ya en los 1.230 millones euros.

Que a los gestores y analistas bursátiles les va el ‘movimiento’ está más que demostrado. Y como muestra el hecho de que una vez anunciada la compra del 14,5% de la concesionaria Atlantia en poder de Hotchief (filial constructora alemana de ACS) a pecios de mercado (578 millones de inversión) los analistas buscan ya la tercera de privada.

Tras reconocer la bondad de la operación para ACS tanto por valoración como porque confirma la estrategia de consolidación de su estructura (y estrategia) se trata ahora de intuir que pueden hacer a partir de ahí Florentino Pérez y su equipo. Para IMV son tres las alternativas y no necesariamente excluyentes.

La primera continuar con la compra de activos concesionales como la autopista texana (EEUU) SH 288 en la que ha invertido 900 millones para ampliar su participación por encima del 66%. La segunda sería traspasar a ACS del 20% de Abertis que hoy controla Hotchief . Con ello controlaría directamente el 44% de la concesionaria.

Y en tercer lugar y a más largo plazo, la “posible integración de Abertis y Atlantia”, de la que ACS controlaría entre el 15% y el 20% en función de los activos de Iridium que aporte a la primera”. Porque, al fin y a la postre, lo que está en juego desde hace tiempo es el control del líder mundial de infraestructuras y concesiones.Una batalla más o menos soterrada que mantienen desde hace ya varios años Florentino Pérez y la familia Benetton en la que no ha faltado ni la intervención del Estado italiano en apoyo de sus empresarios.

Todo esto afecta al presente de ACS porque si se incluye Abertis, el área de Concesiones aporta el 20% del EBITDA total consolidado del Grupo. Es más, la autopista texana SH 288 generará en 2023 cerca de 70 millones de euros para, a partir de ese año, crecer a un ritmo de doble dígito. La aportación de Abertis, por su parte, aumentará el 16% anual hasta 2024 fundamentalmente por la recuperación de tráficos post pandemia, y por la aportación de nuevos proyectos.

Tras la salida del capital de Acesa, la contribución de la actividad en España es del 10% del EBITDA; lo que la sitúa como el cuarto mercado de Abertis.

Respecto a la deuda, la estimaciones de IMV sitúan el cierre de 2022 con un exigible neto de 1.900 millones tras las las inversiones en Cimic, Hotchief y la mencionada autopista SH 288. A partir de 2023 la ratio deuda/EBITDA del Grupo dejará su múltiplo por debajo del 1.

Con todo ello, el análisis de IMV muestra una mejora del 2% de sus propias previsiones de beneficio operativo entre 2022 y 2024; mientras que en el lado de los ingresos la mejora de las estimaciones es del 6%. Eso supone que el ejercicio de 2022 se cerrará con unos ingresos de casi 31.200 millones para rozar los 33.500 millones en 2024; mientras que el EBITDA para este año sería de 1.773 millones y de 2.147 millones de euros en 2024… pese a las malas perspectivas macroeconómicas que vaticinan los más influyentes foros e instituciones mundiales.

De ellos, Construcción mejorará su beneficio operativo desde los 1.382 millones a finales de este ejercicio para superar los 1.600 millones en 2024. En Construcción, el efecto de mayores costes se compensará prácticamente en su totalidad por la aportación de Dragados. El EBITDA previsto en Construcción estará muy determinado por los incrementos de costes en todos los negocios y la mejora en Dragados (5,9% para todo 2022).

Además, el modelo de negocio principal en EEUU, más centrado en la supervisión de obra, hace que ACS esté relativamente protegido frente a los aumentos de precios de materias primas, por ejemplo.

La otra gran ‘pata’ de la actividad del grupo -especialmente tras la venta de Industrial-, las Concesiones tienen en la SH 288 y en los nuevos activos de Abertis incorporados sus grandes bazas.

Abertis se beneficiará, especialmente este año y el próximo, de la continua recuperación de tráficos post pandemia, así como de la aportación de nuevos activos, que compensan las salidas de Acesa, entre otras concesiones.

Respecto a Iridium, esperamos una creciente contribución de los nuevos proyectos, aunque es más que probable que en esta unidad se produzcan ventas de activos.

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